编者按：提高股东总回报率是企业的主要目标，经理人应对影响回报率的三个维度—基础价值、评价倍数及自由现金流分配有所了解，并学会在制定公司发展战略时在三者间做出平衡，从而提高股东总回报率。

本文选自波士顿顾问公司的年度报告，文中提出一种称为“综合价值创造战略”的新方法，以提高股东回报率。作者将新方法的设计和推行分为五个步骤，并详细解释每个步骤要解决的问题。管理好上市公司的股价是今年集团的主要工作之一，希望本文能为上市公司经理人进行价值管理提供参考。

“综合价值创造战略”认为股东总回报率主要受到三个因素所影响，分别为：基础价值（fundamental value）,评价倍数（Valuation multiples）以及自由现金流分配（distributions of free cash flow）。管理者必须在这三项重要因素间做出平衡，从而创造股东价值。设计及推行综合价值创造战略主要分为五个基本步骤。

第一步：了解你的起点

第一步，是建立一个全面的资料库，为管理层提供一个讨论的基础。资料库至少包括下面五方面资料：
◇过往的TSR。

◇现时公司的发展计划。

◇行业趋势。

◇资本市场的动态。

◇投资者组合。

公司应该将投资者的观点、资本市场的动态、公司内部及行业的资讯整合起来。但是请记住，更了解你的投资者并不是意味着让他们去决定你的企业战略，也不意味让投资者去决定你的产品策略。相反，这样做的目的是为了令公司的战略充分考虑到投资者的观点及要求，并逐渐建立企业战略与投资者之间的一致性。

第二步：选择适合的TSR目标

当管理者建立了一个全面的资料库后，便是适当的时机为未来设定一个适合的TSR目标。设定一个正确的目标，实际是试图在一个竭尽全力才可实现的目标（延展性目标），和一个可以持续达成的目标之间取得合理的平衡，其难度在于设计一个可以令到现存的及潜在的投资者满意，又可推动企业向最好的状况发展的计划。

一个有效的方法是先设计两、三个互相竞争的TSR表现方案，然后详细讨论这些方案，目的是令到高层管理者将他们的想法及优先次序清楚表达出来。这样做才能设立一个能为整个团队理解和认同的目标，以及发展一套相应的、能自我强化的方法去实现这个目标。

第三步：制定一套计划填补价值差距

这个目标设计过程会帮助高级管理人员发现他们所期望的TSR表现，与现时公司将要进行的计划所能产生的TSR之间存在差距。在有些情况下，计划有可能到达目标，只是管理人员不能十分确定企业是否可以真正落实这个计划。另外一些情况下，计划根本不能真正达致目标。虽然有些时候，这种差距只是反映公司计划与可实现的延展性目标之间存在的一种合理张力，但是更多的时候，它代表公司有必要扩充其创造价值的渠道。

消除明显的价值差距往往意味着公司需找寻新的方法去创造更多的基础价值，这关系到公司的竞争战略。例如，要达到TSR目标是否需要更快的增长？如果是，增长从哪里来-多少来自内涵式发展？多少来自并购？什么是经理人需要关注的优先事项及选择？是增长、还是利润率？是一个能够提高基础价值的计划、还是这个计划对评价倍数可能产生的影响、又或者是计划对自由现金流分配可能产生的影响？

第四步：将价值创造战略转化成实际的营运选择

实施第四步的部分挑战来自“沟通”－要确定所有运营单位的主要管理人员都充分理解战略，并且知道其所负责业务的相关职责。他们对其业务部门的优先次序是否都清楚了解？

然而，最大的难题是如何将高层次的TSR目标，转化成具可控性的营运层面的测量指标及目标。利用现存的测量指标可否实现你要达到的目标－营业收益，或投资资本回报率？或者是否需要引入一套更正规的价值管理测量指标，例如投资的现金流回报、或总体业务回报、或现金增值？无论是选择何种测量指标，都应确定这些指标已经被包括在规划、预算、资源分配、投资者沟通、财务政策及管理层激励机制等过程之中。

第五步：时常检讨战略

即使公司已很慎重地设计并推行综合价值创造战略，但是管理层还是应该经常检讨他们的假设及优先次序。对于任何一间公司来讲，随着时间的变化，对于优秀的TSR表现的要求也会有不同。关键是在任何时候，你都要知道你自己、你的行业、你的投资者组合位处周期循环的哪个位置，并且知道你应该怎样调整价值创造三个维度的平衡点。随时准备根据环境变化对策略作出相应的调整。

管理层只有在采取这五步曲之后，才能真正确信自己已经具有综合价值创造战略。管理层会发现，他们不但可以受惠于创造TSR的各种渠道，而且还创造了一套有效的沟通语言，去改善有关价值创造的战略性讨论－无论这个讨论发生在董事会与高级经理人之间、在公司总部与部门管理层之间，还是在企业与投资者之间。建立综合价值创造战略，是在当前日益恶劣的股市环境中，迎接挑战与把握机遇的最好的方法。

[常董办研究部 温雪飞编译]
资料来源：Eric Olsen, Daniel Stelter, Pascal Xhonneux,
“Building an Integrated Strategy for Value Creation”，
The 2004 Value Creators Report,
The Boston Consulting Group, 2004年12月