先事绸缪 功莫大焉

房地产调控风声鹤唳，市场依然热盼房地产信托投资基金（REITs）落定开闸。今年5月底，市场传出REITs将在上海首先试点，由上海浦东四家地产商联合发起的债权性REITs方案正在等待国务院最后审批。

此时，商业地产受到了前所未有的关注！国内、国外的基金、信托等资本竞相入场。其中花旗集团和华润集团推出的华润商业地产基金引人注目，该基金将筹集约8亿美元的资金投入国内的大型购物中心。

据深国投商用置业有限公司总经理丁力业介绍，深国投商置通过华润集团在海外建立了自己的商业地产基金，叫成熟基金（华润中国零售房地产收入1号基金）和开发基金（华润中国零售房地产开发1号基金）。

“开发基金内部回报率（IR）目标是12%和15%，但我们的终极目标是20%；成熟基金内部回报率（IR）较低，是8%到10%，终极目标是12%-15%。”丁力业说。

据了解，这两只基金都是用来投资和收购深国投商置的商业地产项目，花旗银行担任承销商。

深国投商置是华润集团于2006年控股收购深圳国际信托投资有限公司（现为华润信托）而来的资产，目前划归华润投资公司旗下。深国投曾作为沃尔玛中方股东，为沃尔玛在中国开发建设购物广场，以配合沃尔玛在中国扩张而成立深国投商置，先后与美国西蒙、大摩以及新加坡嘉德置地合作，在国内开发、管理的商业地产项目多达60多个，大多数以沃尔玛为主力店。

目前华润集团拥有华润置地旗下的“万象城”、深国投商置旗下的“印象城”、华润零售集团旗下的“欢乐颂”等商场品牌，涵盖了中国最高端、中高端和大社区中低端三种消费层次的商业业态。

华润置地总经理王印曾透露，万象城平均40万至50万平方米，每个项目投资额约40亿至60亿元。从中可见商业地产项目耗资之巨。高额的财务成本和信贷政策的不确定性，导致商业地产开发商需要多样化的融资渠道。

相比银行贷款，信托和基金较为灵活。凯德置地是全球运用资本市场最充分的商业地产商。截至去年第三季度，其旗下嘉德资产管理有限公司（CFL）拥有16只私募股票型基金和5只房地产信托投资基金（REITs），其中方合作伙伴深国投商置欲借其道而效仿之。

2009年下半年以来，深国投商置完成了对与西蒙及大摩合作持有的五个购物中心项目及格瑞管理公司的收购，并与嘉德置地进行资产置换，通过一系列的资产整合，目前全资拥有正在经营或开发的17个购物中心,成为国内唯一专业的商业地产商。

与此同时，华润集团对旗下所有商业地产资产的整合也正在酝酿之中。据了解，华润已基本确立了从“住宅开发＋投资物业”模式，向“住宅开发＋持有物业＋增值服务”新型商业模式转变和过渡的战略，主要是将增加商业地产的投资和持有力度。

“我们之所以要通过资产整合全资控制优质物业，并自行管理，主要希望国内REITs一旦放开，我们的物业能够实现上市并获得投资者认可。”丁力业说。

REITs是将存量地产资源证券化，即商业地产公司把商业项目的租金收益权“打包”设立信托，然后由发行人委托主承销商，在银行间市场向符合条件的机构投资者发行该信托的租金收益凭证。这将直接为地产商提供充裕的资金流动性，因此，REITs极有可能成为开发商自有资金、银行贷款、预售回流资金之后第四个资金来源。

由中国人民银行起草的《银行间债券市场房地产信托受益券发行管理办法》（以下简称管理办法）目前正在征求意见，并即将展开试点。该管理办法规定，REITs的委托方为房产商，受托方为信托公司，并通过信托公司在银行间市场发行房地产信托受益券。受益券为固定收益产品。当受益券到期时，委托人或第三方应当按照合同约定的价格收购受益券。

华润集团旗下除了拥有众多品牌的优质商业物业，还拥有全国盈利能力最强的信托公司——华润信托。深国投商置通过华润集团在海外发行商业地产基金也是为将来在国内发行房地产信托投资基金做准备。

管理办法第十一条“信托财产及其登记”中明确规定，被委托的地产物业应当已经投入使用，具有稳定现金流，并按照住房和城乡建设主管部门的有关规定办理房地产信托登记。

因此，备战REITs开闸后的资本市场最关键要素就是储备优质的具有升值潜力的商业物业。

对此，丁力业认为，商业项目除了前期开发需要大量资金投入，通常还需要至少2-3年的培育期，因此比较理想的融资方式是，从前期到项目招商完成期间通过自有资金、银行贷款和房地产私募基金融资，经营开始稳定呈上升趋势后通过REITs来实现前期的投入价值，并在后期运营中减少前期融资的财务成本。